Analisis Determinan Dan Teori Trade-Off Struktur Modal Perusahaan Masuk Bursa Di Indonesia

Abstract

Struktur modal merupakan bauran antara utang dan ekuitas yang digunakan untuk membiayai kegiatan investasi perusahaan. Kebijakan pembiayaan perusahaan diarahkan untuk mendapatkan struktur modal yang optimal yaitu struktur modal yang akan memberikan manfaat peningkatan nilai perusahaan sekaligus mengurangi risiko perusahaan terjebak dalam kondisi financial distress yang dapat mengarahkan perusahaan ke kebangkrutan. Teori Trade-Off menyatakan bahwa penggunaan utang memiliki manfaat keuangan berupa tax shield yaitu penghematan pajak dari beban bunga utang yang dapat dikurangkan dalam perhitungan pajak penghasilan perusahaan. Oleh karena itu, perusahaan akan mengoptimalkan manfaat pajak tersebut dengan meningkatkan utang. Namun demikian, perusahaan tidak dapat menggunakan utang dalam jumlah yang tak terbatas, karena akan timbul financial distress yang antara lain berasal dari beban tetap pembayaran bunga utang dan volatilitas arus kas. Penelitian struktur modal perusahaan masuk bursa di Indonesia menarik untuk dilakukan mengingat prospek pertumbuhan ekonomi yang relatif tinggi. Indonesia diprediksi memiliki rerata pertumbuhan GDP sebesar 5,3% antara 2011-2030. Di samping itu, peran Bursa Efek Indonesia cukup signifikan terhadap perekonomian Indonesia. Nilai kapitalisasi pasar seluruh perusahaan yang tercatat di BEI meningkat sangat tajam dari Rp1.857,22 triliun pada tahun 2008 menjadi Rp4.126,99 triliun pada akhir 2012, atau meningkat 222,21%. Total nilai kapitalisasi pasar tahun 2012 tersebut mencapai 50,07% dari GDP Indonesia di tahun yang sama sebesar Rp8.241,9 triliun. Penelitian ini bertujuan: (1) menganalisis perbedaan pola pembiayaan di antara berbagai sektor industri di Bursa Efek Indonesia (BEI), (2) menentukan kecepatan penyesuaian yang dilakukan perusahaan-perusahaan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia dalam mencapai target struktur modal, dan (3) mengidentifikasi pengaruh variabel determinan, krisis ekonomi, dan kepemilikan (BUMN dan Non BUMN) terhadap struktur modal perusahaan yang tercatat di Bursa Efek Indonesia. Untuk mencapai tujuan tersebut digunakan model Regresi Dummy dengan uji parametrik dan non parametrik, Partial Adjustment Model dan Time-Series Cross-Section Regression dengan Data Panel. Pengujian atas perbedaan debt ratio antar sektor industri menunjukkan adanya perbedaan debt ratio dari satu sektor industri dengan sektor industri yang lain. Namun ada pula sektor industri yang tidak berbeda debt ratio nya sehingga beberapa sektor industri dapat dijadikan menjadi satu kelompok. Dari hasil analisis didapatkan tiga kelompok debt ratio yaitu kelompok debt ratio rendah, debt ratio sedang, dan debt ratio yang relatif tinggi. Pengujian dengan menggunakan Partial Adjustment Model dengan model dinamis (perhitungan dengan GMM) menunjukkan adanya tingkat kecepatan penyesuaian (speed of adjustment) sebesar 36,02%. Hal ini mengindikasikan bahwa perusahaan di Indonesia menutup 36,02% gap antara tingkat utang saat ini dengan tingkat utang yang diinginkan dalam satu tahun. Dengan kata lain, diperlukan waktu sekitar 2 tahun 7 bulan bagi rata-rata perusahaan terbuka di Indonesia untuk melakukan penyesuaian struktur modal saat ini terhadap struktur modal yang ditargetkan. Pengujian atas determinan struktur modal dengan pendekatan trade-off menunjukkan variabel ukuran perusahaan, aset tetap, aset tidak berwujud, manfaat pajak, volatilitas arus kas, dan beban tetap secara signifikan memengaruhi struktur modal. Disamping itu, faktor krisis ekonomi tahun 2008 dan kepemilikan negara juga berpengaruh terhadap struktur modal perusahaan. Penelitian ini menghasilkan beberapa implikasi manajerial yang diharapkan bermanfaat bagi stakeholder terkait. Hasil perhitungan debt ratio yang merupakan proxy struktur modal pada masing-masing sektor industri yang didasarkan atas jumlah utang jangka panjang maupun jangka pendek yang memiliki beban bunga berbeda dengan perhitungan debt to equity ratio yang pada umumnya digunakan sebagai proxy dari struktur modal. Hal ini memiliki implikasi penting bagi investor karena akan diperoleh pengelompokan struktur modal sektor industri yang berbeda dari pengelompokan sebelumnya, sehingga analisis risiko financial distress pada sektor industri akan berbeda pula. Pihak perbankan dan lembaga keuangan lainnya akan mendapatkan hasil analisis struktur modal antar sektor industri yang berbeda dari struktur modal berdasarkan proxy debt to equity ratio yang pada umumnya disajikan sebagai informasi rasio keuangan dalam laporan keuangan perusahaan. Hal ini akan memberikan implikasi perubahan terhadap kebijakan pemberian kredit perbankan pada sektor industri tertentu yang masih berdasarkan proxy debt equity ratio. Pihak pengawas pasar modal (OJK) dan manajemen BEI dapat menggunakan hasil analisis struktur modal tingkat industri untuk memantau perkembangan kesehatan keuangan perusahaan dalam sektor industri tertentu. OJK dan BEI dapat memasukkan hasil analisis dalam sistem pencegahan dini (early warning system) untuk mendeteksi perusahaan yang memiliki potensi tidak dapat melunasi pembayaran bunga dan angsuran utang (default). Hasil perhitungan debt ratio sebagai proxy struktur modal akan memiliki implikasi perubahan status risiko default perusahaan-perusahaan dalam masing-masing sektor industri yang telah disusun sebelumnya. Manajer perusahaan dapat mengoptimalkan manfaat pajak yang diperoleh perusahaan dari penggunaan utang, dengan tetap memperhatikan biaya kebangkrutan yang timbul dari penggunaan utang yang berlebihan. Oleh karena itu, sangat penting bagi manajer perusahaan untuk dapat mengestimasi target struktur modal perusahaan dan menjadikannya sebagai pedoman dalam memformulasikan kebijakan pembiayaan perusahaan.